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财政支出减弱,内需放缓,货币放松可期

时间:2019-06-19 08:52来源:未知 作者:admin 点击:
财政支出减弱,内需放缓,货币放松可期 统计局公布5月份数据,中国5月固定资产投资累计同比5.6%(前值6.1%),房地产开发投资累计同比11.2%(前值11.9%),制造业投资累计同比2.7%(前值
财政支出减弱,内需放缓,货币放松可期

  统计局公布5月份数据,中国5月固定资产投资累计同比5.6%(前值6.1%),房地产开发投资累计同比11.2%(前值11.9%),制造业投资累计同比2.7%(前值2.5%);5月工业增加值同比增长5.0%(前值5.4%);5月社会消费品零售总额同比增长8.6%(上月7.2%)。
 
 
  评论
 
 
  5月名义固定资产投资单月同比0.2%(前值0.5%),考虑到PPI 0.6%,实际投资增速-0.4%,负值继续扩大,三大投资分项缺乏亮点,财务杠杆系数仅制造业投资有所好转,地产投资终于回落,基建继续萎缩。
 
 
  整体来看,5月经济数据的回落与我们预期的相一致,今年财政支出明显前置,对基建有一定提振,但减税降费后财政收入明显下滑,因此基建增长疲弱开始显现,5月份财政收入放缓和支出放缓,也是基建和消费回落的重要因素,往后看,虽然近期政策预计将对后续基建增速带来边际支撑,但随着财政赤字的透支和减税导致收入回落,经济动能还会有所放缓。地产投资上半年尚有支撑,但目前政策“一城一策,房住不炒”的定力仍在,近期监管对于房企融资边际收紧,严防高地价推高房价,将制约房企拿地增速进而带动后续新开工走弱,因此地产投资拐点可能已现。工业生产在开工旺季过后如期回落,由于上游生产较为旺盛,而拿地的放缓也开始传导至新开工,带动下游需求走弱,因此上游库存已经出现回补迹象,炼钢利润明显压缩,预计后续随着工业品价格的下跌,工业生产会进一步放缓。
 
 
  此外,由于新订单尚未落地、部分贸易商抢出口等因素存在,因此5月贸易数据的下滑尚不明显,但预计出口订单和实际出货的下滑会在6、7月份后开始显现。银行事件也会影响到信用扩张的传导,从而导致风险偏高持续回落,并最终影响到经济。而由于油价和工业品价格回落带动PPI下行,结构性的通胀也并不构成目前的主要矛盾。在财政发力空间有限,而内需和外需同时回落的情况下,财务杠杆系数未来货币政策的放松概率提升,债券市场也因此受益。基本面和政策面对下半年债市走牛形成支撑,目前债券仍是较好的配置和交易买入时点
 
 
  具体而言,
 
 
  1、地产投资拐点已现
 
 
  地产投资方面,5月房地产开发投资单月同比9.5%,拐点终于到来,新开工、施工面积走弱,印证了黑色需求的转弱、工程机械销量的低迷,钢铁去库速度5月明显放慢。房地产新开工面积增速下降至4%(前值为15.5%),施工面积同比10.4%(前值29.5%)。5月地产开工明显走弱,印证了我们此前关于地产投资在年中前走弱的判断;今年1-4月地产开工和施工超预期,与棚改项目前置、集中开始有关,虽然全年棚改计划减半,但是前4月棚改项目多于预期;进入5月,棚改新增项目和施工将加速回落,将一定程度拖累地产投资。部分开发商地王融资被扼制,资金紧张影响拿地意愿,从4月的地产投资拆分看,其他费用和建安投资全面下滑。土地投资方面,低库存下土拍热情不减5月土地购置面积同比依然在-35.5%,较4月-35%边际好转,但是政策边际转向收紧。由于土地市场火热一定程度上助推了房价,监管近期收紧“地王”融资,拿地激进房企债券、ABS发行被暂停。银保监23号文也强调商业银行、信托、租赁等金融机构不得违规进行房地产融资,因此地产融资5月后整体呈现出边际收紧的趋势,财务杠杆系数预计地产商拿地也将进一步明显放缓,土地投资拐点已现。
 
 
  商品房销售方面,5月销售面积增速-5.5%(前值1.3%),一二线调控未松、5月销售弱化,终于拖累整体销售。销售面积面临失速风险,同时房企开发资金也应声回落。我们认为,居民就业持续恶化(PMI就业指标)和工资收入受到抑制情况下,如果没有居民杠杆的配合,刚需主导的商品房销售行情持续性不强。因为区域流动性错位和P2P第二轮爆雷,居民杠杆开始进入实质性收缩阶段。地产销售面积可能持续进入负增长区间。
 
 
  2、基建投资继续萎缩
 
 
  基建投资增速明显下滑。5月基建投资增速下降至1.6%(前值3.0%),主要是交通运输、仓储和邮政业投资增速由上月的6.5%大幅下滑至0.9%。电力热力、水利环境投资增速则较上月有小幅提升,分别从4月的0.2%和1.3%上升至1.5%和2.1%。基建投资(不含电力)增速降至1.64%(前值3.55%)。
 
 
  今年以来基建增速主要由交运投资(主要是道路、铁路运输业投资)支撑,但5月出现大幅下滑,可能是减税降费后财政收入下滑对财政支出形成明显掣肘,制约基建投资增长。近期国办印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》(以下简称《通知》),提出允许将专项债券作为符合条件的重大项目的资本金,项目涵盖铁路、国家及地方高速公路、供电和供气项目等,也是扩充其他资金来源来稳基建。根据我们测算,剩余要发约1.3万亿的新增地方专项债约可拉动2600-4160亿基建资金,额外拉动基建增长1.5%-2.4%左右,但在财政收入下滑、建筑订单走弱、城投平台新增债务监管仍然较强的背景下,财务杠杆系数基建投资提升的力度预计有限。
 
 
  3、工业生产继续走弱,上游景气度即将回落
 
 
  5月工业增加值同比增长5.0%(前值5.4%),与我们预期的相一致。开工旺季过后,工业生产明显放缓。5月发电量同比增速大幅下滑,由4月的3.8%进一步下滑至0.2%,与六大发电集团日均耗煤量增速下滑18.6%相一致(4月为-5.3%)。分行业看,采矿业、制造业和电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长3.9%、5.0%和5.9%,采矿业同比较4月加快1%,制造业和电力、热力、燃气及水生产和供应业增速分别回落0.3%和3.6%。行业分布上,上游生产依然较为旺盛,下游制造业生产分化,汽车、计算机、通信等大众消费行业生产较为低迷。具体来看,黑色金属冶炼同比增长11.7%,较3月加快0.2%,对应粗钢、钢材生产同比6.6%、10%和11.5%(较上月分别下降3.5%、2.7%和0%)。有色金属冶炼同比较上月加快0.5%至9.4%,金属制品业增速提升3.2%至6.5%。水泥生产依然较为强劲,产量同比增速由上月的3.4%回升至7.2%。虽然上游生产依然较为旺盛,但由于下游需求走弱,上游库存近期开始堆积,目前炼钢利润明显压缩,因此上游生产的持续高增长不可持续。财务杠杆系数下游制造业生产分化,汽车产量同比继续下滑,由上月的-15.8%下滑至-21.5%,对应汽车制造业工业增加值由上月的-1.1%继续下滑至-4.7%。而计算机、通信和其他电子设备制造业生产也较上月有所下滑;通用、专用设备制造,铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业生产则较上月略有加快。
 
 
  制造业投资5月同比增长3.2%(前值-1.2%),成为5月固定资产投资中唯一亮点。分行业看,主要是有色金属冶炼、化学原料和化学制品制造业、金属制品业等中上游投资提速,此外,受到政策边际刺激影响,汽车制造业投资增速也有所加快,但下游食品制造、医药制造、以及受贸易摩擦影响较大的专用设备制造、计算机、通信和其他电子设备制造等行业投资均有所减速。后续上游利润压缩后预计资本开支增长也将开始下滑,而目前贸易摩擦不确定性仍在,将持续制约下游行业资本开支扩张,因此本月制造业投资的提振恐难以持续。
 
 
  4、5月假期移位提振名义消费,去除噪音后社零增速明显走弱
 
 
  5月社会消费品零售总额同比增长8.6%,预估为8.1%,前值为7.2%。5月消费增速名义提升主要原因是由于今年五一假日移位。今年五一假期放假时间为5月1日至5月4日,而去年放假时间为4月29日至5月1日,因此同比来看五月内假日同比多3天。假日移位因素也是上个月社零仅7.2%创2003年5月以来最低水平的原因。据此,考虑到4月社零由于假期移位扰动较前月大幅下降了1.5个百分点,财务杠杆系数因此5月社零数据假期移位的贡献应在1.5个百分点以上(加上今年五一小长假比往年还多一天)。据此计算,扣除假期移位因素扰动,实际社零增速或仅在7%附近。
 
 
  从此外,考虑到6月RPI由于食品价格大幅上涨(RPI食品分项环比上涨1.18%至6.7%),整体RPI较上月1.99%小幅上行至2.10%,因此名义社零增速的提升也受到价格上涨的影响,扣除假期移位因素扰动和价格因素的实际社零或比估计7%更低。5月社会消费品价格除水果大幅上涨以外,其余价格均环比走弱,尤其是燃料价格环比走弱明显,同比增速回落至仅1%,也侧面印证了社会消费品需求走弱。
 
 
  分项来看,可选消费品数据和必选消费品数据都会一定程度上受到假期移位影响,其中汽车消费可能会小幅受到抑制。从结果来看,五月汽车零售额同比增速时隔一年来首次转正,录得2.1%,稍微超出市场预期。国六标准将于7月1日在部分地区开始正式实施,因此厂家近期加速促销或是5月汽车零售提振的主要原因。5月厂家批发日均同比增速和零售同比增速首次出现大幅背离,批发日均同比增速下降至-29.92%而零售同比增速上升2.6%,也印证了国五和国六标准切换的影响,经销商备货意愿不强,且加速清库。后续来看,降价促销带来的零售增长或持续至6月,7月可能汽车销售会因集中透支需求、国六标准车型尚不成熟而有所走弱。
 
 
  后续来看,在贸易不确定性的情况下内需消费的提振非常重要,而当前居民收入情况并不利于消费的提升。从就业情况来看,5月就业情况进一步恶化。PMI从业人员指数5月较4月又进一步回落,仅47.0%,继续创11年以来新低;BCI企业用工成本前瞻指数较上月继续下降,且降幅高达1.25仅79.40,继续创16年5月以来新低。提振企业尤其是用工人数占比占绝大多数的中小企业的经营情况,对于提振居民收入、财务杠杆系数促进消费有重要意义,亟待提上日程。而当
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